L'autorizzazione è arrivata. La BCE ha dato il via libera a UniCredit per superare la soglia del 30% del capitale di Commerzbank, rimuovendo l'ultimo ostacolo regolamentare alla scalata. Andrea Orcel può ora muoversi liberamente sul mercato, senza vincoli sulla percentuale detenibile.

Cosa cambia sul piano operativo

Fino a ieri UniCredit era bloccata sotto il 30% in attesa del nulla osta dell'Eurotower. Ora quella soglia non esiste più. La banca italiana può comprare azioni Commerzbank sul mercato senza doverne lanciare un'offerta pubblica obbligatoria, almeno fino a quando non deciderà di consolidare formalmente il controllo.

Il timing non è casuale. L'iter autorizzativo della BCE aveva 90 giorni dalla chiusura dell'offerta pubblica di scambio. Quel periodo è scaduto e con esso ogni possibilità di veto politico mascherato da rilievi tecnici. BaFin, il regolatore tedesco, aveva già dato l'ok procedurale settimane fa. Restava solo Francoforte.

I numeri dell'operazione

UniCredit ha chiuso l'OPS con una partecipazione che sfiora il 50% dei diritti di voto, anche se la quota diretta di capitale è inferiore. La struttura prevede strumenti derivati che, convertiti, porterebbero la quota ben oltre la maggioranza assoluta. Commerzbank vale oggi circa 15 miliardi di euro in Borsa, con un rapporto prezzo-patrimonio netto ancora sotto 0,7.

La resistenza politica tedesca si è concentrata sulla narrazione della banca nazionale da difendere, ma i numeri dicono altro. Commerzbank ha un ROE sotto il 7%, margini di interesse compressi e un modello di business che non scala. UniCredit vale il doppio in capitalizzazione e genera utili tripli. Sul mercato l'operazione viene letta come razionale, non predatoria.

Prossime mosse

Orcel non è tipo da perdere tempo. Con il via libera BCE in tasca, UniCredit può decidere se salire gradualmente o lanciare un'offerta totalitaria per chiudere la partita. La seconda ipotesi richiederebbe un premio sulle quotazioni attuali, ma eliminerebbe l'incertezza e accelererebbe l'integrazione.

Il mercato ora guarda ai multipli impliciti. Se UniCredit pagasse un premio del 20-25% sui livelli attuali, si parlerebbe di circa 18-19 miliardi per il 100%. Cifra gestibile, considerando che il gruppo italiano ha generato 9 miliardi di utili nel 2024 e ha margini di capitale sopra i requisiti regolamentari.

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